Анализ
Торговля акциями ИИ начинает напоминать 1999 год. Это одновременно и захватывающе, и пугающе.
Исследовательская компания BCA выявила четыре сигнала тревоги, указывающие на то, что торговля акциями ИИ входит в позднюю фазу цикла, которая может привести к всплеску в стиле 1999 года — росту на 30%, за которым последует жесткая расплата. Сигналы мигают.
Майкл Г ·
Летом 1999 года индекс Nasdaq Composite рос с такой скоростью, что даже его самые восторженные сторонники становились нервными. Индекс уже удвоился по сравнению с минимумами 1997 года. Оценки интернет-компаний были оторваны от любых традиционных финансовых показателей. И всё же рынок продолжал расти — не потому, что инвесторы сошли с ума, а потому, что импульс был самоподдерживающимся, страх упустить возможность перевешивал страх потерять деньги, и истинный трансформационный потенциал интернета делал действительно сложным с уверенностью утверждать, что какая-либо конкретная оценка слишком высока.
Индекс Nasdaq вырос ещё на 85% в период с июля 1999 года до своего пика в марте 2000 года. Затем он упал на 78% в течение последующих двух лет, уничтожив триллионы долларов богатства и погубив сотни компаний. Период с 1999 по 2000 год запомнился как предостерегающий пример спекулятивных излишеств. Но он также запомнился как период, когда инвесторы, сумевшие правильно определить момент — воспользовавшиеся ростом и вышедшие до краха — получили необычайную доходность.
BCA Research, одна из самых уважаемых независимых компаний по инвестиционным исследованиям в мире, на этой неделе опубликовала заметку, в которой утверждается, что торговля AI вступает в фазу, которая неприятно напоминает конец 1999 года. Компания выделила четыре конкретных показателя, свидетельствующих о том, что инвестиционный цикл AI приближается к своей поздней стадии — фазе, которая исторически характеризовалась ускорением прибыли, за которым следовала резкая коррекция.
Четыре предупреждающих признака
Первым показателем является уровень внедрения ИИ. Индекс Ramp AI, который измеряет процент американских компаний, оплачивающих подписки на платформы ИИ, впервые превысил 50% в марте 2026 года. Это значительный рубеж: это означает, что ИИ перешел из стадии раннего внедрения в массовое использование в бизнесе. Аналогично доткомам, это примерно соответствует моменту в 1999 году, когда уровень внедрения интернета среди американских компаний превысил 50% — веха, предшествовавшая последней, самой взрывной фазе пузыря.
Вторым показателем являются цены на GPU и память. Средние арендные ставки на GPU NVIDIA B200 в марте составили 5,09 долларов в час, что на 13% выше показателя предыдущего месяца, и остаются близкими к своим историческим максимумам. Спотовые цены на память аналогично оставались высокими. Высокие и растущие цены на вычислительные ресурсы свидетельствуют о том, что спрос на инфраструктуру ИИ опережает предложение — ситуация, которая исторически предшествует как ускорению инвестиций, так и последующим корректировкам из-за перенасыщения рынка.
Мы начали этот год с ожиданием, что 2026 может оказаться очень похожим на 2000 год. Эта гипотеза все еще может сбыться, но учитывая всплеск спроса на компьютеры со стороны ИИ-агентов, вероятность «мельт-апа» по типу 1999 года становится все выше.
Команда стратегов BCA Research, апрель 2026
Третьим показателем является рост капитальных расходов. Прогнозируется, что Amazon, Google, Meta и Microsoft совместно потратят 587 миллиардов долларов на капитальные расходы в 2026 году — сумма, которая представляет собой поразительное обязательство по инвестициям в ИИ-инфраструктуру. BCA отмечает, что такой уровень расходов создает собственный импульс: компании, которые взяли на себя обязательство строить ИИ-инфраструктуру, имеют сильные стимулы для получения отдачи от этих инвестиций, что стимулирует дальнейшее внедрение ИИ, которое, в свою очередь, ведет к увеличению расходов на инфраструктуру. Риск, как отмечает BCA, заключается 'не столько в том, что ИИ окажется неудачей, скорее существует вероятность того, что мы получим экономику, усиленную ИИ, которая не потребует триллионов долларов вложений в дата-центры.'
Четвертым индикатором являются показатели финансового риска. Кредитные спреды по долговым обязательствам технологических компаний с инвестиционным рейтингом расширились по сравнению с более широким кредитным рынком — признак того, что инвесторы в облигации учитывают больший риск в технологическом секторе, даже несмотря на то, что инвесторы в акции остаются эйфоричными. Приток финансирования у гипермасштабных компаний также превысил отток, отчасти потому, что крупные технологические компании возвращают капитал акционерам через выкуп акций и дивиденды, а не реинвестируют все денежные потоки. BCA описывает это как «самый тревожный набор индикаторов».
Позитивный сценарий
Позитивный сценарий для торговли на волне ИИ основывается на простом аргументе: технология реальна, прирост продуктивности реален, и создаваемая экономическая ценность реальна так, как это не было верно для большинства интернет-компаний в 1999 году. Филадельфийский индекс полупроводников находится в середине своей самой длинной серии побед за всю историю. Ожидания роста прибыли компаний S&P 500 выросли с 16% в начале года до почти 20%, в основном за счет прироста продуктивности, связанного с ИИ, в технологических компаниях. Инвесторов, возвращающихся к акциям США после волатильности, вызванной тарифами в начале 2026 года, привлекает комбинация оптимизма по поводу ИИ и реального импульса роста прибыли.
Основной прогноз BCA заключается в том, что индекс S&P 500 может достигнуть 9,200 — что на 30% выше текущих уровней — до того, как цикл изменится. Это будет означать значительный дальнейший рост с учётом уже высокой оценки, но это не кажется невероятным, учитывая импульс в принятии ИИ и рост прибыли, который он генерирует. Компания отмечает, что взлёт 1999 года не был иррациональным в том смысле, что интернет действительно изменил экономику. Ошибка заключалась не в неверии в технологию; ошибка была в том, что цены предполагали, что трансформация произойдёт быстрее и прибыльнее, чем это произошло на самом деле.
Мрачный сценарий
Мрачный сценарий более сложен, чем простая история пузыря. Наиболее опытные скептики по поводу текущей сделки с ИИ не утверждают, что ИИ — это мошенничество или что технология не выполнит свои обещания. Они утверждают, что экономическая ценность, создаваемая ИИ, будет распределяться иначе, чем подразумевают текущие рыночные цены — что прирост производительности будет идти пользователям и экономике в целом, а не компаниям, строящим инфраструктуру ИИ, что конкурентная динамика на рынке ИИ будет сжимать маржу, и что $587 миллиардов ежегодных капитальных вложений в инфраструктуру ИИ принесут положительные доходы, но далеко не столь значительные, чтобы оправдать текущие оценки стоимости.
Это, по сути, тот же аргумент, который выдвигался относительно интернета в 2000 году — и он оказался правильным в среднесрочной перспективе, хотя в долгосрочной — ошибочным. Интернет действительно трансформировал экономику, но большинство компаний, которые строили инфраструктуру для этой трансформации, обанкротились. Ценность досталась компаниям, которые использовали инфраструктуру — Amazon, Google, Facebook — а не компаниям, которые её создавали. Вопрос для инвесторов в AI заключается в том, повторится ли та же динамика, и если да, то какие компании станут Amazon и Google эры искусственного интеллекта, а не Pets.com и Webvan.
Совет BCA для инвесторов заключается не в том, чтобы выходить из сделки с ИИ, а в том, чтобы трезво оценивать, на какой стадии цикла они находятся. Поздние ралли цикла могут быть самой прибыльной фазой бычьего рынка — но это также та фаза, в которой соотношение риск-вознаграждение ухудшается наиболее быстро. Инвесторы, которые заработали больше всего в 1999 году, были теми, кто дисциплинированно прошел через резкий подъем и вышел до краха. Инвесторы, которые потеряли больше всего, были теми, кто убеждал себя, что законы финансовой гравитации были окончательно отменены. Четыре индикатора, за которыми наблюдает BCA, показывают, что сделка с ИИ еще не достигла точки максимальной опасности — но она находится ближе к этой точке, чем шесть месяцев назад.